重要信息点评
1、1月12日，23年12月CPI同比-0.3%，持平预期，前值-0.5%，核心CPI同比0.6%，持平上个月，环比由-0.3%转为0.1%。PPI同比-2.7%，低于预期的-2.6%，前值-3.0%。分项看，CPI环比转正，主因食品项价格明显回升，非食品项同比0.5%，较11月上行0.1pct，弱于季节性，其中家用器具、衣着、旅游等强于季节性，能源、交通工具等表现偏弱，主因油价影响。此次物价指数指向需求整体处于底部震荡阶段。
2、1月12日，统计局公布23年12月出口数据。按美元计，我国出口金额同比2.3%，高于预期的2.1%，前值0.5%；进口金额同比0.2%，预期0.3%，前值0.6%。出口同比增速回升主因低基数影响，两年平均同比由11月的-5.1%回落至-5.5%。分国别看，对美出口同比增速转负，对欧洲、东盟出口边际改善，对俄罗斯、新兴市场国家出口延续偏强。分商品看，交运设备、地产后周期出口仍强，消费电子出口小幅回落。
3、1月12日，央行公布2023年12月金融数据。12月新增社融1.94万亿元，市场预期2.06万亿元，前值2.45万亿元，同比多增6342亿元，总量略低于市场预期，与此前PMI数据呼应，结构上变化不大，企业中长贷回落幅度大，居民短贷改善，延续政府债支撑总量结构，实际信用扩张与需求端偏弱。新增人民币贷款1.17万亿元，同比少增2300亿元，预期1.17万亿元，前值1.09万亿元。结构上，企业贷款同比少增3721亿元，其中企业短期贷款同比多减219亿元，企业中长期贷款同比少增3498亿，企业中长贷下滑幅度较大，延续此前结构。12月企业贷款整体弱于去年同期，一方面与企业部门预期与实际扩张意愿继续偏弱有关，另一方面与去年同期政策性开发性金融工具、“保交楼”专项借款、设备更新改造再贷款投放量大造成的基数偏高有关。居民贷款同比多增468亿元，其中短期贷款新增759亿元，同比多增872亿元，消费需求继续弱复苏；中长期贷款新增1462亿，同比少增403亿，居民中长贷改善幅度在逐月回落，此轮地产政策带来的修复呈现脉冲性。政府债券同比多增6470亿元，继续贡献了12月社融的主要增量，预计此后政府债维持多增；M2同比9.7%，预期10.1%，前值10%；M1同比1.3%，前值1.3%，货币活化程度延续偏弱；
4、1月11日，美国公布23年12月CPI同比3.4%，预期3.2%，前值3.1%。核心CPI同比3.9%，预期3.8%，前值4.0%，环比0.3%，预期0.3%，前值0.3%。12月核心CPI同比小幅超预期，反映美国通胀粘性较强。分项看，核心商品通胀平稳，住房通胀反弹，核心服务通胀环比由0.44%降至0.40%。数据发布后，美联储降息预期小幅降温。
市场影响因素
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
上周央行OMO投放2270亿，同时到期4160亿，共计净回笼1890亿。MLF1月到期量为7790亿。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
生产数据方面，上周耗煤量数据季节性回升逐步见顶，同时水泥沥青开工率有所回升。生产数据上周表现一般。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
出行数据方面，地铁客运量低基数下同比数据维持高位，同时执飞航班数据有所回升。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
地产数据方面，商品房成交面积年后回落，同时土地溢价率也有所上行，上周地产数据表现一般。
汽车销量方面，12月汽车批发及零售销量同比增速分别为23.57%及-2.49%，汽车消费表现较好。
进出口数据方面，上周出口运价继续回升，同时韩国出口维持上行。进出口数据表现较好。
价格数据方面，农产品价格上周回落明显弱于季节性。其中，蔬菜价格有所下行，同时猪肉价格降至19.62元，粮油价格维持高位震荡。服装方面纤维价格整体下行。上周商品价格表现不佳。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
PPI影响因素方面，工业品指数上周有所下行，其中沥青价格、MDI价格及玻璃价格有所上升，其余商品则有所回落。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日；期货涨跌幅以结算价作为计算标准。
期货价格方面，上周各类期货价格大体下行，其中玉米跌幅最大，黄金涨幅最大。ICE布油收于78.32美元，跌0.56%，COMEX黄金收于2053.6美元，涨0.19%。
上周美元指数上行0.08BP，虽然上周公布的美国CPI数据大幅高于预期，但市场对此没有太大反应，美元窄幅震荡。在此背景下人民币上周贬值227个基点，日元贬值25.5个基点。
市场回顾
一、股票市场
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
基金申报与发行方面，上周共计申报基金16支，其中普通混合型基金3支，债券类基金（13支）多于股票类基金（0支），FOF基金申报0支。发行一边，上周基金共计发行16.73亿，其中股票型基金发行规模有所回升。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
资金流动方面，上周北向资金净流入-45.81亿，较此前有所增加；同时南向资金净流入-24.39亿，较此前有所减少。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
A股表现来看，上周主要板块呈下行，其中创业板跌0.81%，跌幅最小；科创50跌3.64%，跌幅最大。进口及通胀数据低于预期背景下A股出现了一定的下行。偏股基金指数跌1.50%．
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
A股各风格指数中，茅指数跌0.24%，表现最好；高PB指数跌2.74%，表现最差。市场风格大盘价值占优。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
行业方面，上周31个申万一级行业中7个上涨，24个下跌。其中，市场风险偏好下行背景下成长板块大幅回撤，其中电子、计算机、通信及传媒等TMT行业分别跌4.31%至3.03%，跌幅最大。另一方面，23年表现较差的美容护理、电力设备及商贸零售行业上周呈现出一定的超跌反弹，涨5.08%至1.26%不等，涨幅最高。此外，红利板块行情上周有所扩散，在此背景下建筑材料及交通运输行业分别涨1.10%及0.25%，涨幅居前。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
港股方面，恒生指数跌1.76%，恒生科技指数跌3.39%。国内经济走弱背景下港股出现了一定的回落。
美股方面，上周有所下行，其中纳斯达克指数涨3.09%，表现最好；标普小盘600指数跌0.06%，表现最差。虽然12月CPI数据超预期显示通胀粘性较强，但美股反而有所上行。需要注意的是，此前LEI、铜油比、2Y-10Y美债利差等指标均显示24年美国经济将面临衰退风险，财报显示美股盈利可能出现了一定的压力，市场可能已经开始对此进行定价。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
其他海外市场方面，韩国市场跌2.06%，表现最差；日本市场涨6.59%，表现最好。发达市场较新兴市场表现占优。
二、债券市场
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
上周货币市场利率有所下行，DR007一月均值降至1.82。资金面较上上周更为宽松。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
半年、3个月的国股银票转贴现利率上周分别为2.15、2.28，较上上周有所回升，后续持续性有待观察。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
债券融资方面，上周政府债净融资额1188.13亿，较此前有所回升；企业债净融资额575.55亿，较此前有所回落。
从高频数据看，社融中贷款低位大幅回升，债券部分中政府债发行潮结束，不过企业债有所回暖，1月社融结构有所好转。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日。政府债口径为国债及地方政府债，企业债口径为企业债、公司债、中票、短融、定向工具、政府支持机构债、非银行ABS。
债券市场方面，上周主要债券中，信用债长端下行大于短端，其中3YAA及AA-下行7BP，下行幅度最大。利率债大体震荡，10Y国开债下行5BP，幅度最大。一方面，进口及通胀数据不佳显示我国经济基本面维持偏弱状态，同时市场对于1月MLF降息存在较高预期，带动利率整体下行。后续随着海外逐步进入衰退，我国经济可能仍将面临较大压力，因此债市上行动力主要取决于最终政策力度。往后看，我国经济弱复苏格局可能将持续一段时间，这段时间内预计货币不会大幅紧缩，虽然利率分位数偏低但债市短期风险不大。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日；分位数为过去5年分位数。
期限利差方面，上周利差大体收紧，从分位数的角度来看目前仍是部分低等级信用债获利空间相对更大。
数据来源：Wind，中加基金，截至2024年1月12日；信用利差为信用债与相同期限国开债之间的利差；分位数为过去5年分位数。
信用利差方面，上周信用债下行利率债震荡使得利差整体收窄，目前大部分券种的信用利差分位数进入偏低区间。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
同业存单方面，上周发行利率大体上行，其中发行规模最多的1Y国有银行下行1BP，3M股份银行上行1BP。
数据来源；Wind，中加基金；截至2024年1月12日；利差为与同期限国开债与对应券种间的利差；分位数为2016年11月至今水平。
中短票据及城投方面，上周利差明显收窄。从利差分位数角度大部分券种均位于20分位以内。
数据来源：Wind，中加基金；分位数为2019年至今水平；利差为AAA-二级资本债与AAA-商业银行普通债之间的利差；截至2024年1月12日
上周二级资本债收益率大体震荡。其中1Y下行3.68BP，幅度最大。历史来看，短端利率及利差分位数均明显高于长端，显示短端性价比更高。
数据来源：Wind，中加基金．时间截至2024年1月12日． 利差为与同期限同等级商业银行普通债利差。
永续债方面，利率大体下行，其中5YAAA-上行1.94BP，上行幅度最大；10YAA-下行幅度最大，达17.75BP。
ABS方面，大部分券种的信用利差位于30分位以下，企业ABS及ABN利差分位数低于RMBS及消费金融ABS。
综合我国各个债券分项来看，目前大部分信用债的利率及利差分位数均再次进入较低区间，但是由于经济复苏仍然面临较大阻力，债市整体风险不大。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
美债方面，利率大体呈下行。其中2Y下行26BP，下行幅度最大。虽然美国CPI数据明显高于市场预期，但PPI数据显示通胀仍在降温，在此背景下美债利率有所下行。同时，2Y与10Y美债倒挂幅度明显降低，目前利差为18BP，自22年7月以来美债利率倒挂已经持续了约18个月，历史经验来看24年Q2前后美国可能正式面临衰退，关注国际政治环境扰动下供需错配是否会更加严重导致美国经济出现深度衰退。
资产配置观点
经济底部震荡，政策效果待观察
12月官方制造业PMI49%，前值49.4%，预期49.5%。分规模看，大企业PMI回落0.5个百分点至50%，中企业PMI回落0.1个百分点至48.7%，小型企业PMI回落0.5个百分点至47.3%，大企业和小企业景气度回落明显。从分项指数看，生产项与需求项回落幅度最大，供给表现强于需求。生产指数回落0.5个百分点，新订单指数回落0.7个百分点。生产端，12月生产指数50.2%，回落0.5个百分点。库存方面，12月原材料库存指数回落0.3个百分点至47.7%，产成品库存指数回落0.4个百分点至47.8%，新订单-产成品库存指数回落0.3个百分点，12月当月企业呈现被动去库状态。企业生产经营活动预期指数小幅回升0.1个百分点至55.9%。需求端，12月新订单指数回落0.7个百分点至48.7%，低于荣枯线。新出口订单指数回落0.5个百分点至45.8%，进口指数回落0.9个百分点至46.4%。出口订单指数边际回落，欧美假期带来的季节性补库需求边际回落，但韩国12月前20出口同比13%，显示消费电子与汽车链景气度仍高。价格方面，12月出厂价格指数回落0.5个百分点至47.7%，主要原材料购进价格指数回升0.8个百分点至51.5%，美联储降息预期升温叠加地缘政治因素带动大宗商品价格上行，但需求不足下，原材料价格对终端价格的传导偏弱；非制造业商务活动指数回升0.2个百分点至50.4%，其中服务业PMI持平上月为49.3%，仍在收缩区间，弱于季节性，生产性服务业略强于消费性服务业。行业层面，航空运输、住宿、居民服务等行业商务活动指数低于46.0%，与寒潮天气及流感有关；电信广播与邮政业商务活动指数位于55.0%以上较高景气区间。建筑业PMI回升1.9个百分点至56.9%。12月南方部分地区进入赶工期，同时国债增发第一批项目落地，基建仍有支撑，地产维持低位。
融资端，12月新增社融1.94万亿元，同比多增6342亿元，企业中长贷回落幅度大，居民短贷改善，延续政府债支撑总量结构，实际信用扩张与需求端偏弱。新增人民币贷款同比少增2300亿元，前值1.09万亿元。结构上，企业贷款同比少增3721亿元，其中企业短期贷款同比多减219亿元，企业中长期贷款同比少增3498亿，企业中长贷下滑幅度较大，延续此前结构。12月企业贷款整体弱于去年同期，一方面与企业部门预期与实际扩张意愿继续偏弱有关，另一方面与去年同期政策性开发性金融工具、“保交楼”专项借款、设备更新改造再贷款投放量大造成的基数偏高有关。居民贷款同比多增468亿元，其中短期贷款新增759亿元，同比多增872亿元，消费需求继续弱复苏；中长期贷款新增1462亿，同比少增403亿，居民中长贷改善幅度在逐月回落，此轮地产政策带来的修复呈现脉冲性。政府债券同比多增6470亿元，继续贡献了本月社融的主要增量，预计此后政府债维持多增；M2同比9.7%，预期10.1%，前值10%；M1同比1.3%，前值1.3%，货币活化程度延续偏弱；
整体看，经济仍处于底部震荡状态，主要矛盾仍在需求端与社会预期偏弱，结构性亮点或仍在消费电子与汽车产业链，生产强于需求，实际信用扩张与需求端仍需政策支撑。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
股票市场观点
上市公司业绩增长预期上行，估值处于合理水平。
近期万得全A预测PE11.96倍，处于4%分位水平，股权溢价率3.581%，处于99%分位水平。整体看A股估值处于合理水平。
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
分行业看，不到半数行业PE估值水平高于过去5年估值中位数，少数行业PB估值水平高于过去5年估值中位数，农林牧渔、煤炭估值相对较高
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日；分位数为过去5年
上周，市场预期偏悲观，美国12月CPI超预期打压降息预期，A股承压。
经济数据显示在经济呈底部震荡态势，企业与居民信心不足下，市场对经济内生性动力的预期仍存在分歧，近期财政端发行一万亿国债，提升财政赤字率，呈扩张趋势，同时政策端在房地产、地方债和活跃资本市场等方面托底力度明显增强，当前位置市场对悲观预期的计价已经相对充分，赔率较高。近期美国经济初现衰退迹象，同时金融条件明显收紧，支持海外流动性预期边际好转。
配置方向上关注：
1、随着国内政策预期边际回落，经济环比尚未见明显改善，防御逻辑强化或将驱动此前表现偏弱的红利价值风格有所表现。
2、随着美债利率逐步见顶，科技风格值得关注。
债券市场观点
数据来源：Wind，中加基金；截至2024年1月12日
上周，债市利率先下后上，主要影响因素有：通胀和金融数据公布、市场继续博弈降准降息预期。
短期看，政策继续托底经济，市场博弈降准降息气氛浓厚。中期看，收入预期不改善的情况下，经济基本面向上幅度不大，加大逆周期调节的定调下，市场预期流动性延续宽松，银行理财配置力量较强，资产荒持续演绎下，债市收益率仍处于区间震荡阶段，在经济数据出现内生性改善前，债市大幅回调概率较小。整体中短利率与中短信用策略或更占优。此后政策具体落地情况及效果是关注重心。
目前我们对债券做中性配置，对债券的配置以票息策略为主，优选高评级信用债，减少信用下沉。利率债加强波段操作，逢低配置为主。
文中数据来源：Wind，中加基金；
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